Назад к Речам-2009

Характерной чертой переживаемого кризиса явился его глобальный характер. Ввиду того, что рынки финансовых активов становятся все более взаимосвязанными, зачастую в результате деятельности транснациональных банков, ни одна страна не осталась совсем не затронутой кризисом.

То, как проблемы рынка субстандартной ипотеки распространились по миру, иллюстрирует эти взаимосвязи. Стандарты выдачи субстандартных ипотечных кредитов в США понизились одновременно с тем, как не-американские инвесторы, включая финансовые организации, охотно вкладывали деньги в этот рынок, приобретая ценные бумаги, обеспеченные ипотекой. Когда цены на дома сначала затормозили рост, а потом начали снижаться, уровень дефолтов по субстандартным ипотечным кредитам начал быстро расти. Как в США, так и за рубежом банки терпели убытки, наряду с другими инвесторами.

Эти убытки повлияли на фонды коммерческих бумаг, обеспеченных активами (КБОА), и подобные структуры, которые инвестировали в ценные бумаги, обеспеченные субстандартной ипотекой. Многие из таких фондов держали деньги в том числе не-американских организаций. Эти фонды финансировали неликвидные долгосрочные активы краткосрочными обязательствами, создавая существенный объем несовпадающей по срокам погашения ликвидности. Когда некоторые из них стали отчитываться об убытках, связанных с субстандартной ипотекой, инвесторы побежали из них. Бегство было широким, потому что инвесторы не понимали величины потерь и объема проблем с ликвидностью, что происходило по причине слабой прозрачности и плохого понимания рисков.

Взаимосвязанные рынки финансирования банков стали одним из серьезных источников распространения кризисных явлений. Рынки краткосрочного финансирования в США и Европе были парализованы после того, как фонды стали выбирать банковские кредитные линии, чтобы заместить потери по КБОА, а банки обратились к долларовым денежным рынкам, чтобы найти там требуемые средства. По мере углубления кризиса банки стали беречь ликвидность и озаботились об экспозиции своих контрагентов на межбанковском рынке по рискам убытков от субстандартных ипотечных кредитов. Спрэды между Лондонской межбанковской ставкой предложения (ЛИБОР) и ставкой овернайт по процентным свопам, которые (спрэды) являются индикатором стресса на межбанковском рынке, расширились в долларах, евро, фунтах и других валютах.

Конечно, искажение цен активов и рисков не было ограничено только рынком субстандартных ипотечных кредитов США. Многие спрэды по кредитным рискам в мире находились на рекордно низких отметках непосредственно перед кризисом, после нескольких десятилетий по большей части мягких, нечастых рецессий в промышленно развитых экономиках. Широкое распространение узких спрэдов частично отражало активность инвесторов и посредников, которые имели дело с одинаковым восприятием стимулов на многих разных рынках. И цены на активы – особенно недвижимость – были в целом ряде стран на уровнях, которые невозможно было удержать.

Риски ликвидности также были недооценены. Инвесторы уделяли недостаточное внимание несовпадению сроков погашения активов и пассивов ряда фондов и других инструментов инвестирования, включая фонды КБОА и денежного рынка. Как инвесторы, так и посредники решили, что исключительная ликвидность многих рынков предкризисного периода – постоянное свойство финансовой системы. И снова, задним числом, мы видим, что такие фонды были чрезвычайно неустойчивы перед лицом исхода инвесторов после начала кризиса, и исходы эти, бегство капиталов и инвесторов, не были ограничены границами США.

Более того, даже страны, где активы не были явно переоценены, также почувствовали влияние глобальных перекосов, когда мировые банки были вынуждены сокращать леверидж и копить ликвидность. Их исход из сферы кредитования прошел по широкому фронту, и в конечном счете затронул и развивающиеся рыночные экономики. Выросшая степень глобализации мировых рынков товаров и услуг только усилили взаимное неблагоприятное воздействие друг на друга мировых финансовых рынков и реальной экономики. Торговля и промышленное производство рухнули везде, по мере того, как потребители и бизнес стали сокращать расходы.

Стоит заметить, что хотя финансовые организации в некоторых странах казались более устойчивыми перед лицом кризиса, чем в других странах, все были затронуты в какой-то степени, и ни одна система регулирования и надзора не показала себя однозначно превосходящей другие – как на этапе нарастания кризисных явлений, так и на этапе принятия антикризисных мер. Проблемы испытывали как фрагментированная система, характерная для США, так и унифицированные системы других стран. Они были и там, где центральный банк был глубоко вовлечен в регулирование, и где он играл лишь роль консультанта. Они были в системах, основанных на принципах, и в системах с разработанными толстыми книгами подробных правил. Ясно, что широко распространены оказались как дефекты поведения частного сектора, так и недостатки общественного регулирования, То и другое требовало исправления.

Глобальный характер мер противодействия

С учетом глобальных факторов, которые способствовали распространению кризиса, ответ на него должен был быть таким же. И многие наши меры были воистину глобальными, по крайней мере они были очень похожими во многих странах. Все реагировали на одинаковый тип проблем, но схожесть мер также отражала высокую степень глобального сотрудничества и консультаций.

Мы видим это по действиям многих центробанков. Начиная с конца 2007г., центробанки в основном реагировали на проблемы финансирования и начинающегося бегства вкладчиков/инвесторов похожими мероприятиями по расширению программ предоставления ликвидности. Они удлиняли сроки кредитов, во многих случаях расширяли списки разрешенного обеспечения, а в нескольких случаях создавали новые технологии аукционов по предоставлению ликвидности для преодоления инертности банков, которые боялись «клейма», связанного с кредитованием в центробанке. Центробанки постоянно были в контакте друг с другом в этот период, хотя ко многим таким мерам они пришли самостоятельно.

Однако на рынках долларового финансирования мы реально координировали процесс. Федрезерв заключил валютные свопы с рядом других центробанков, чтобы обеспечить доступность финансирования в долларах иностранным банкам в их собственных странах. Этим мы снизили давление на рынки доллара в США.

Правительства также реагировали похожим образом, когда в конце 2008г. кризис углубился и многие страны поняли необходимость широкой поддержки своих банковских систем. «Планы спасения» в разных странах содержат сходные элементы: расширение страхования депозитов, гарантии по обязательствам, не относящимся к депозитам, а также вливание капитала. Хотя многие страны в итоге оказались в одной ситуации, процесс был не очень хорошо скоординирован, и некоторые страны принимали вынужденные меры в ответ на меры, принимаемые другими странами.

Многие страны также приняли меры по борьбе с финансовыми проблемами системообразующих организаций. Усилия в этой области были гораздо более хаотичными и гораздо менее организованными. Крах инвестбанка «Леман Бразерс» высветил отсутствие правовых рамок, которые бы позволили упорядоченно разрешать проблемы или ликвидировать системообразующие небанковские финансовые организаций в США. Даже где существовали формальные основания для антикризисного управления, как в например в Европейском Союзе, они не всегда применялись в разгар кризиса. Реальность заключается в том, что даже для глобальных организаций решение проблем таких фирм остается национальной задачей.

На раннем этапе кризиса власти признали, что решение вопросов, которые стали очевидны во времена кризиса, требует международных усилий. Многие такие вопросы – например, по банковскому капиталу, требованиям к ликвидности, системам бухучета – воплотились в согласованных на международном уровне положениях и правилах, стандартах и нормах поведения. Работа по ним требует действий через глобальные органы разработчиков национальных и международных стандартов, и они потребуют широкого согласия среди национальных властей. Форум по финансовой стабильности (переименованный сейчас в Совет по финансовой стабильности) собрал центробанки, регулирующие органы, минфины для выявления проблем, предложения путей решения, и выработки своевременных решений.

Что остается сделать?

Процесс решения проблем находится еще в начальной стадии. Сейчас, когда кризис, кажется, начал отступать, мы можем лучше выявить причины кризиса и работу, которую предстоит сделать по поиску лучших решений. Дефекты системы надо устранять в глобальном масштабе, чтобы предвосхищать пробелы регулирования и разногласия регулирующих органов, которые могут подорвать эффективность регулирования. Страны должны также быть уверены, что другие страны также внедряют более жесткие стандарты и действуют последовательно. Одновременно надо принять и внедрить новые правила внутри страны. С одной стороны, этого просто требует существующая правовая система. С другой стороны, это отражает ту реальность, что основное бремя стабилизации организаций несут налогоплательщики отдельных стран. Я выделю четыре из многих областей, требующих международного сотрудничества.

Во-первых, нам нужно идентифицировать глобальные риски, которым подвергаются локальные банки. Один очевидный пример – трансграничные риски, особенно когда банки многих стран имеют экспозицию на одинаковые риски. В глобальном масштабе, международные органы, такие, как Совет по Финансовой Стабильности, играют важную роль в поиске и выявлении таких слабых мест. Для отдельных банков, оперирующих во многих странах, можно использовать институт коллегий специалистов по надзору, собирающихся для обсуждения подобных вещей, что улучшит обмен информацией. Такие группы могут также повысить понимание надзорными органами рисков, которые имеют место, когда бизнес-планы локальных банков развиваются и сдвигаются сторону глобализации.

Конечно, не стоит ожидать слишком многого от таких занятий. При выявлении рисков часто будут наблюдаться ложные сигналы, неизбежно также некоторое искажение цен на активы по мере того, как люди будут пытаться учитывать широкие экономические тренды и роль инноваций. Но наблюдение заинтересованным взглядом за рынками и организациями может помочь выявить области, где большее внимание регуляторов может привести к созданию более устойчивой системы.

Вторая сфера, которая, по всей вероятности, потребует международного сотрудничества – это разработка «более макропруденциального» подхода к надзору и регулированию. Одним из аспектов такого подхода являются более высокие стандарты для системообразующих институтов; другим – меры надзорного и регуляторного характера по преодолению проциклических тенденций финансового сектора. Формулируя более высокие стандарты для системообразующих, глобальных институтов потребует международной координации, чтобы избежать неравенства в условиях работы таких фирм. Преодоление проциклических тенденций финансового сектора ставит трудный вопрос: Должны ли власти ставить цель подавлять такие тенденции в глобальном масштабе, или в масштабе отдельной страны? Если решать только глобальные риски, то вопросы остаются на локальном уровне; однако решение проблем на локальном уровне может поставить национальные банки данной страны в невыгодное положение по сравнению с зарубежными.

В-третьих, мы должны улучшить нашу способность разрешать проблемы системообразующих институтов, вплоть до их ликвидации, таким образом, чтобы не вызывать распространения системного риска по другим фирмам сектора, в том числе за рубежом. Ясно, что каждая страна должна иметь юридические полномочия ликвидировать системообразующий институт упорядоченным образом, с учетом международного аспекта. Но за пределами этого понимания, пока нет согласия относительно того, что делать. Однако уже выдвинуты перспективные предложения в этом направлении. Одно из них – позволить надзорным органам требовать экстренного предоставления информации по рискам, финансированию, и контрагентам, необходимой для антикризисного управления. Другое – чтобы надзорные органы рекомендовали упростить организационные структуры системообразующих институтов с тем, чтобы было легче заниматься их оздоровлением или банкротством. Родственные предложения связаны с тем, чтобы обязать фирмы создать так называемые «завещания при жизни», письменные планы чрезвычайных мероприятий, которые бы обеспечили упорядоченное сворачивание деятельности, если серьезные финансовые проблемы приведут к банкротству.

В-четвертых, нам надо заняться проблемами «страны-хозяйки», которые возникают в связи с деятельностью транснациональных корпораций. Например, некоторые глобальные банки могут подвергнуть страну-хозяйку риску того, что в результате проблем за границей, будут выводиться рисковые активы из страны-хозяйки. Это, конечно, вызывает неудовольствие стран традиционным разделением ответственности, при котором страна-хозяйка может заниматься надзором за банком только в собственных границах. Одним из решений мог бы быть более эффективный обмен информацией, чтобы страна-хозяйка могла вовремя обезопаситься. Другой мерой может быть введение ограничений странами-хозяйками на трансграничные операции глобальных банков, возможно даже требование работать только через отдельные надлежаще капитализированные дочерние структуры. Однако это требование, кроме дополнительных затрат для банков, может также помешать глобальной финансовой системе канализировать капиталы туда, где они могут наиболее эффективно способствовать росту производительности и экономическому росту.

Заключение

Я затронул лишь несколько международных аспектов кризиса. Мы стоим перед трудными решениями, призванными наилучшим образом реформировать основы регулирования и надзора финансовой системы в ответ на уроки кризиса. Но, возможно, главный урок – это то, что во взаимосвязанной глобальной финансовой системе мы не можем принимать такие решения изолированно; мы должны сотрудничать на международной арене, если мы хотим построить более устойчивую финансовую систему будущего.

Наверх