Назад к Речам-2021

Я в последнее время много размышлял, в том числе в связи с этой речью, об энтузиазме, с которым Америка относится ко всему новому. В основном он принес нам и всему миру много хорошего: Америка стала родиной множества научных открытий и практических изобретений, которые преобразовали современный мир в сравнении с миром 19 века. Однако, особенно в сочетании со столь же характерным для американцев бустеризмом (активное продвижение, пропаганда человека, дела, города и т.п., американское выражение – Федспик), страхом не успеть в чем-то принять участие, такой энтузиазм иногда ведет к массовому отключению критического мышления, а иногда к вопиющим маниям или странным модным трендам.

Иногда последствия, глядя в прошлое, состоят только в озадаченности или конфузе, как, например, тогда, когда в один из 1980-х годов миллионы американцев внезапно начали носить штаны-парашюты. Но последствия могут быть и более серьезными.

Имея это в виду, я перехожу к теме сегодняшнего выступления: цифровые валюты центральных банков, или ЦВЦБ (CBDC). В последние месяцы интерес публики к «цифровому доллару» достиг пика. Широкий круг комментаторов и экспертов предполагают, что Федрезерву следует выпустить, или даже ему придется выпустить - ЦВЦБ. Но прежде чем нас увлечет волна новизны, мне кажется, надо подвергнуть те надежды, которые связываются с ЦВЦБ, тщательному критическому анализу. Предлагая свои мысли на эту и связанные темы, я говорю только от себя, как член Совета Управляющих, но не от всего Совета или Федрезерва. На самом деле, вы все знакомы с недавним объявлением председателя ФРС Пауэлла о том, что мы готовим комплексный дискуссионный документ по этой проблеме, который будет первым шагом в подробном и публичном процессе проведения именно такого критического анализа, который я бы не хотел предвосхищать. Но я бы хотел дать некоторое представление о проблемах, с которыми нам придется столкнуться в этом процесс, каково будет мое мнение о них, и высокую планку, которую, как мне кажется, любое предложение по созданию ЦВЦБ в США должно преодолеть.

Итак, начнем с основного вопроса: какую проблему должна решать ЦВЦБ? Чтобы ответить, мы должны сначала определить термин ЦВЦБ и оценить текущее состояние американской платежной системы.

Что мы подразумеваем под «ЦВЦБ»?

Банк Международных Расчетов (БМР, BIS) определяет ЦВЦБ как «цифровой платежный инструмент, деноминированный в национальной единице расчетов, который является прямым обязательством центрального банка».

Мое первое замечание заключается в том, что широкая публика уже производит расчеты в основном цифровыми долларами – посылая и получая электронные переводы по счетам наших коммерческих банков. Эти цифровые доллары не являются ЦВЦБ, так как они являются обязательством банков, а не Федрезерва. Важно помнить, однако, что они застрахованы федеральными властями на сумму до $250 тысяч по одному счету, что означает, что депозиты до этой суммы – то есть по сути все розничные депозиты в США – по существу являются обязательствами центрального банка.

Федрезерв также предоставляет цифровые доллары напрямую коммерческим банкам и некоторым другим финансовым организациям. Федеральный закон позволяет этим финансовым организациям иметь счета и получать платежные услуги напрямую от Федрезерва. Остатки на счетах в Федрезерве выполняют жизненно важную функцию финансовой стабильности, являясь безопасным и ликвидным расчетным активом для экономики США.

Суммируя, доллар уже в высокой степени является цифровым. Федрезерв предоставляет цифровые доллары коммерческим банкам, а коммерческие банки предоставляют цифровые доллары и другие финансовые услуги потребителям и бизнесу. Такая организация хорошо служит нации и экономике: Федрезерв функционирует в общественных интересах, обеспечивая здоровье экономики США и стабильность финансовой системы в целом, тогда как коммерческие банки конкурируют за привлечение и эффективное обслуживание клиентов.

Таким образом, с учетом существующего уровня цифровизации доллара США, чем будет отличаться ЦВЦБ от цифровых долларов, которые мы используем сейчас? Ключевое отличие состоит в том, что когда большинство комментаторов рассуждают о ЦВЦБ Федрезерва, они исходят из того, что она будет доступна для широкой публике непосредственно от центрального банка. ЦВЦБ такого характера может принимать разные формы. Одна из них основана на открытии счетов, когда Федрезерв открывает счета непосредственно широкой публике. Как и в случае счетов финансовых организаций, имеющихся в настоящее время в Федрезерве, владелец счета будет получать и посылать средства, дебетуя или кредитуя свой счет в Федрезерве.

Другая модель ЦВЦБ не предполагает счетов в Федрезерве. Эта форма ЦВЦБ была бы ближе к цифровому эквиваленту наличных денег. Как и наличные, она бы представляла собой требование к Федрезерву, но потенциально могла бы переводиться от человека к человеку (как банкнота) напрямую или через посредника.

Я сомневаюсь в том, что у Федрезерва есть юридические полномочия реализовывать ту или другую модель без соответствующего законодательства. Тем не менее, шумиха последнего времени вокруг ЦВЦБ заставляет исследовать выгоды, издержки и практические аспекты выпуска ЦВЦБ в США, если такое законодательство будет принято. Давайте начнем с взгляда на существующую платежную систему США, в которую надо будет встраивать ЦВЦБ Федрезерва.

Текущее состояние платежной системы США

Федрезерв и межбанковские платежные сервисы частного сектора уже предлагают целый спектр вариантов эффективных электронных платежей в долларах США. Показательна некоторая статистика. Служба крупных платежей Федрезерва (Fedwire Funds Service) обрабатывает платежи на сумму около $4 триллионов каждый день. Эти расчеты производятся мгновенно на счетах банков в Федрезерве. Частная организация (Клиринговый Дом, Clearing House) эксплуатирует платежную систему для крупных платежей, через которую проходит $2 триллиона ежедневно. По этим платежам расчеты не проходят по счетам в Федрезерве, но они подстрахованы остатками на счетах банков в одном из Федеральных Резервных Банков.

По платежам менее крупного объема часто расчеты происходят медленнее, чем по крупным, но уже завершены или близки к завершению ряд проектов по ускорению расчетов. Например, Клиринговый Дом разработал службу мгновенных платежей с упором на мелкие платежи. Аналогично, сеть автоматического клирингового дома (АКД) – служба платежей, основанная на пакетных переводах, разработанная в далеком 20 веке – сейчас позволяет проводить расчеты день в день. А Федрезерв разрабатывает службу мгновенных платежей FedNow℠, которая скоро даст возможность получателям небольших платежей иметь мгновенный доступ к своим средствам на счетах в коммерческих банках.

Платежная система не совершенна, некоторые виды платежей могли бы проходить быстрее и эффективнее. Международные трансграничные платежи, например, остаются важной областью, вызывающей озабоченность, так как они связаны с большими издержками, медленные, и малопрозрачные. Совет по финансовой стабильности, международная группа, которую я возглавляю, составила в прошлом году «дорожную карту», которая нацелена на решение этих вопросов.

Кроме того, «стейблкойны» частного сектора (о которых я подробнее поговорю чуть позже) могут быстрее и дешевле облегчить трансграничные платежи.

В дополнение, некоторые виды платежей не были полностью оцифрованы или являются предметом соперничества между бизнесами с конкурирующими коммерческими интересами. Например, для некоторых видов расчетов широко используются бумажные чеки (хотя процесс межбанковского сбора чеков сейчас практически полностью электронный). Платежи с дебетовых и кредитных карт предлагают удобную цифровую платформу для потребителей и розницы, но существуют споры между банками и розничными предприятиями о том, кто занимается экономикой, связанной с комиссиями за карточные транзакции.

Наконец, многие американцы могли бы получить выгоды от цифровых платежей, увеличив использование банковских услуг, чего можно добиться более широким внедрением малозатратных базовых банковских счетов.

Суммируя, у США очень хорошая платежная система, и хотя она не идеальна, ведется работа по ее дальнейшему существенному улучшению.

Соображения монетарной политики

Тем не менее, сторонники ЦВЦБ Федрезерва считают, что она решит ряд важных проблем. Они предполагают, например, что ЦВЦБ Федрезерва может быть необходима для того, чтобы защитить критически важную роль, которую доллар США играет в мировой экономике.

Другие говорят, что ЦВЦБ преодолеет долгосрочные экономические проявления неравенства в американском обществе. При анализе этих вопросов мне нужно убедиться, что ЦВЦБ – это особо хороший инструмент для решения этих проблем, в чем я сомневаюсь, и особенно мне нужно убедиться, что потенциальные выгоды ль разработки ЦВЦБ Федрезерва превышают потенциальные риски.

Давайте рассмотрим некоторые аргументы, выдвигаемые сторонниками ЦВЦБ. Первое - Федрезерв должен разработать ЦВЦБ, чтобы защитить доллар США против угроз, исходящих от иностранных ЦВЦБ, с одной стороны, и продолжающегося распространения частных цифровых валют, с другой.

Сначала про угрозу иностранных ЦВЦБ. Согласно этому аргументу, по крайней мере некоторые иностранные валюты – все из которых уже в высокой степени оцифрованы так же, как и доллар, в нашей международной банковской системе, и тем не менее не представляют собой значительной угрозы международной роли доллара – внезапно станут представлять более значительную угрозу, если цифровизация произойдет посредством появления ЦВЦБ, а не посредством существующей цифровой платежной системы. По этому мнению, доллар США потеряет свое место в глобальной экономике, если Федрезерв не предложит подобный же продукт.

Я думаю, что это неизбежно, что по мере эволюции мировой экономики и финансовой системы некоторые иностранные валюты (включая некоторые иностранные ЦВЦБ) будут более широко использоваться в международных транзакциях, чем сейчас. Однако маловероятно, что статус доллара как мировой резервной валюты, или роль доллара как доминирующей валюты в международных финансовых транзакциях, будет под угрозой со стороны иностранных ЦВЦБ. Роль доллара в мировой экономике покоится на ряде оснований, включая силу и размер экономики США; широкие торговые связи между США и остальным миром; глубокие финансовые рынки, включая рынок казначейских ценных бумаг; стабильность курса доллара в долгосрочной перспективе; легкость конвертации доллара США в иностранные валюты; верховенство закона и сильные права собственности в США; и, последнее по счету, но не по значению, вызывающая доверие монетарная политика. Ничему из этого не угрожает ни одна иностранная валюта, и уж конечно не будет угрожать только потому, что назовется ЦВЦБ.

Сторонники ЦВЦБ также полагают, что частные цифровые валюты представляют собой угрозу доллару США. Частные цифровые валюты многообразны, но для наших целей я разделю их на две категории: стейблкойны и не- стейблкойны, или криптоактивы, такие как биткойн. Начнем со стейблкойнов. Стоимость стейблкойна привязана к одному или нескольким активам, таким как суверенная валюта. Есть много уже существующих и потенциальных стейблкойнов, которые уже или будут привязаны к доллару США.

Некоторые комментаторы утверждают, что Соединенные Штаты должны разработать ЦВЦБ, чтобы конкурировать со стейблкойнами, основанными на долларе США. Стейблкойны – важный новый продукт, который поднимает трудные вопросы. Например, как повлияет широкое распространение стейблкойнов на монетарную политику или финансовую стабильность? Каково будет их воздействие на систему коммерческих банков? Представляют ли стейблкойны фундаментальную угрозу роли правительства в создании денег?

По моему суждению, нам не стоит опасаться стейблкойнов. Федрезерв традиционно поддерживал ответственную новаторскую деятельность частного сектора. В соответствии с этой традицией, я считаю, что нам нужно учесть потенциальные выгоды стейблкойнов, включая возможность того, что стейблкойн, основанный на долларе США, мог бы поддержать роль доллара в мировой экономике. Например, глобальная сеть стейблкойна, основанного на долларе США, могла бы стимулировать использование доллара, сделав трансграничные платежи более быстрыми и дешевыми, и потенциально могла бы быть развернута гораздо быстрее и с меньшими потерями, чем ЦВЦБ. А опасение, что стейблкойны представляют собой беспрецедентное создание частных денег и, таким образом, бросают вызов нашей монетарной суверенности, озадачивает, учитывая, что наша существующая система подразумевает создание частными фирмами денег в ежедневном режиме, более того, зависит от этого.

Конечно, нас интересуют правовые и регуляторные аспекты того, как стейблкойны конструируются и управляются, в особенности с точки зрения финансовой стабильности: пул активов, который служит «якорем» стоимости стейблкойна, может – если использование данного стейблкойна станет широко распространенным – создать риски стабильности, если активы деноминированы в нескольких валютах; если это не полное резервирование, а частичное; если владелец стейблкойна не получает ясных требований к базовому активу; или если пул инвестирован не в самые ликвидные инструменты (то есть прежде всего резервы центрального банка и краткосрочные суверенные бонды). Все эти факторы создают риск «бегства», т.е. возможность, что какое-то событие послужит спусковым механизмом, чтобы большое количество держателей стейблкойна захотело поменять сразу все свои стейблкойны на другие активы, а система данного стейблкойна не сможет удовлетворить такие требования по более или менее стабильному курсу. Но эти опасения по сути своей решаемы; некоторые стейблкойны уже были переформатированы, чтобы решить их. Когда наши озабоченности будут сняты, нам следует дать добро этим продуктам, а не искать способы, как бы сказать «нет». На самом деле, сочетание запланированных усовершенствований существующей платежной системы, таких как различные инициативы по мгновенным платежам, и трансграничной эффективности надлежащим образом сконструированных стейблкойнов, могло бы сделать излишними все усилия по разработке ЦВЦБ.

В противоположность стейблкойнам, криптоактивы типа биткойна не привязаны к таким активам, как суверенная валюта. Вместо этого они стараются создать ценность другими средствами, обычно какими-то внутренними механизмами, обеспечивающими редкость, как, например, процесс «майнинга» биткойна, или какой-то характеристикой данного «койна», которая не имеет аналога в традиционной платежной системе, например, нерушимая анонимность. Некоторые комментаторы утверждают, что Соединенные Штаты должны разработать ЦВЦБ, чтобы противостоять привлекательности криптовалют. Мне эта точка зрения кажется ошибочной. Механизмы, используемые для создания стоимости криптоактивов, также гарантируют высокую волатильность этой стоимости – довольно сильно напоминая колебания стоимости золота, которое, как и биткойн, значительную часть своей стоимости извлекает из своей редкости, и так же, как биткойн, не играет значительной роли в сегодняшних платежах или денежно-кредитной системе. В отличие от золота, однако, у которого имеется промышленная применимость и эстетические качества помимо его рудиментарной финансовой роли, главные факторы, дополнительно привлекающие к биткойну, это его новизна и анонимность. Анонимность сделает его, как следует ожидать, целью углубленных проверок со стороны правоохранительных органов, а новизна – это быстро исчезающий актив. Золото будет блестеть всегда, но новизна по определению уходит. Соответственно, биткойн и ему подобные останутся, почти наверняка, рискованными и спекулятивными инвестициями, а не революционными средствами платежа, и маловероятно, таким образом, что они как-то повлияют на роль доллара США или потребуют реакции в виде ЦВЦБ.

Второй широкий аргумент, поднятый сторонниками ЦВЦБ, это то, что ЦВЦБ Федрезерва улучшит доступ к цифровым платежам для людей, у которых сейчас нет банковского счета из-за связанных с эти издержек, отсутствия доверия к банкам, или другой причине. Это достойная цель. Однако я считаю, что мы можем продвигать финансовую инклюзию более эффективно, принимая меры к тому, чтобы дешевые базовые банковские счета были доступнее для людей, для которых существующие издержки слишком велики, такие как счета «Bank On», разработанные в сотрудничестве между Фондом «Города за финансовые права» и многими местными группами. В период с 2011 по 2019, процент домохозяйств, не охваченных банковским услугами, упал с 8,2 до 5,4. Банки и регуляторы работают, чтобы еще больше снизить эту долю. Я менее. Чем убежден, что ЦВЦБ – это лучший, или даже просто эффективный, способ увеличить финансовую инклюзивность.

Наконец, некоторые считают, что ЦВЦБ Федрезерва будет стимулировать инновации частного сектора. Это интересный аргумент, заслуживающий дополнительного изучения. Мне, однако, пока непонятно, каким таким образом ЦВЦБ Федрезерва может продвигать инновации, которым не могли это делать стейблкойны или другой новый платежный механизм частного сектора. Мне кажется, что в платежной отрасли существуют значительные инновации частного сектора и без ЦВЦБ, а также можно предположить, что ЦВЦБ Федрезерва, или даже планы по его разработке, могут затормозить инновации частного сектора, по сути «заняв» данное поле.

Коротко говоря, потенциальные выгоды ЦВЦБ Федрезерва неясны. Напротив того, ЦВЦБ Федрезерва могла бы создать существенные и конкретные риски. Во-первых, ЦВЦБ Федрезерва могла бы создать значительные проблемы для структуры нашей банковской системы, которая в настоящее время полагается на депозиты, чтобы удовлетворять кредитные нужды домохозяйств и бизнеса. Такая организация, при которой Федрезерв заменял бы коммерческие банки в качестве доминирующего провайдера денег широкой публике, могла бы ограничить доступность кредита, фундаментально изменить экономику, и подвергнуть публику непредсказуемым и нежелательным последствиям (Федрезерву надо также изучить, не выведут ли стейблкойны депозиты из банковской системы за счет «устранения посредника», но в целом этот риск должен быть ниже для стейблкойнов в сравнении с ЦВЦБ. Важно, что если стейблкойн гарантирован краткосрочными ценными бумагами, провайдер стейблкойна должен принять денежные средства, полученные взамен выпущенных стейблкойнов, и купить краткосрочные ценные бумаги для «якорного» пула активов. Продавец этих ценных бумаг тогда возьмет полученные денежные средства и поместит их снова в банковскую систему.)

Среди других потенциальных проблем, доминирующая ЦВЦБ может подорвать те выгоды для потребителей, которые имеют место, когда коммерческие банки соревнуются за привлечение клиентов.

ЦВЦБ Федрезерва может также стать привлекательной мишенью для кибератак и других угроз безопасности. Злоумышленники могут попытаться украсть ЦВЦБ, взломать сеть ЦВЦБ или получить доступ к непубличной информации о держателях ЦВЦБ. Архитектура ЦВЦБ Федрезерва должна быть крайне устойчивой к такого рода угрозам, и должна оставаться таковой по мере того, как злоумышленники будут применять все более утонченные методы и тактику. Проектирование надлежащей защиты для ЦВЦБ может быть особенно трудным потому, что в сравнении с существующей платежной системой Федрезерва, может появиться гораздо больше точек входа к сети ЦВЦБ, и, в зависимости от выбора дизайна, хоть кто в мире сможет потенциально получит доступ к сети (конечно, стейблкойны частного сектора тоже подвержены киберриску, но любой отдельный стейблкойн представляет собой меньшую системную угрозу, чем ЦВЦБ, для всей экономики в целом, и частные компании к тому же часто лучше могут быстро и на постоянной основе инвестировать в технологии, чтобы не отставать от технологических угроз.)

Критически важно, что мы должны будем также гарантировать, что ЦВЦБ не облегчает криминальную деятельность. Закон о банковской тайне сейчас требует, чтобы коммерческие банки принимали меры против отмывания денег. Монетарные власти должны изучить, реально ли построить такой же режим по борьбе с отмыванием для ЦВЦБ Федрезерва; но разработать ЦВЦБ, которая бы уважала конфиденциальность персональных данных и одновременно минимизировала риск отмывания, может быть проблематично. В одной крайности, мы могли бы спроектировать ЦВЦБ, которая бы требовала от держателей ЦВЦБ предоставления Федрезерву подробной информации о себе и своих транзакциях; такой подход минимизирует риск отмывания, но вызовет озабоченности по поводу персональных данных. В другой крайности мы можем спроектировать ЦВЦБ, которая бы позволяла сторонам проводить транзакции на полностью анонимной основе; этот подход закрыл бы вопрос с персональными данными, но существенно увеличил риски отмывания денег.

Наконец, последний риск – тот, что разработка ЦВЦБ Федрезерва может быть слишком дорогой и трудной для Федрезерв. ЦВЦБ Федрезерва может, по сути, сделать Федрезерв розничным банком для широкой публики. Это означает построение крупномасштабной и ресурсоемкой инфраструктуры банка. Нам нужно изучить, оправдывают ли потенциальные выгоды и польза от ЦВЦБ такие затраты и расширение ответственности Федрезерва в нехарактерные для него области деятельности, а также риск политизации мандата Федрезерва, который был бы вызван таким расширением.

В завершение я подчеркну три пункта. Во-первых, платежная система доллара США очень хорошая, и становится еще лучше. Во-вторых, потенциальные выгоды ЦВЦБ Федрезерва неясны. В-третьих, разработка ЦВЦБ могла бы, по моему мнению, представлять существенные риски.

Таким образом, нам предстоит большая работа, когда мы будет тщательно оценивать возможность разработки ЦВЦБ Федрезерва. Даже если другие центральные банки выпустят успешные ЦВЦБ, мы не должны делать поспешный вывод, что и Федрезерв должен выпускать ЦВЦБ. Процесс, который недавно объявил председатель Пауэлл, это реально открытый процесс без заранее известных ответов, хотя очевидно, что я считаю планку для разработки ЦВЦБ в США весьма высокой. Грядущая дискуссионная статья, которая станет первым шагом в этом процессе, будет содержать призыв к широкой публике подавать отклики и комментарии. Я нетерпением жду их, чтобы на их основе Федрезерв сделал окончательную оценку целесообразности выпуска ЦВЦБ.

Наверх