Назад к Речам-2022

Нынешняя глобальная ситуация показывает важность наличия сильной аналитики и эмпирических данных для понимания роли монетарной политики в финансовой стабильности, и эта конференция поможет укрепить такое научно-практическое основание нашей работы. По мере того, как монетарная политика ужесточается во всем мире для борьбы с инфляцией, важно учитывать трансграничное взаимодействие, которое может усугублять финансовые уязвимости.

В августе CPI (индекс потребительских цен) вырос на 8,3% за 12 месяцев в США, 9,9% в Великобритании, 9,8% в Швеции, 9,1% в еврозоне, 8,7% в Мексике, 7,0% в Канаде и 5,7% в (Южной) Корее.

Центральные банки перед лицом инфляции быстро ужесточают монетарную политику, чтобы охладить спрос и привести его в равновесие с предложением, которое в ряде секторов ограничено. Процесс разрешения дисбалансов будет тем легче, чем больше улучшится ситуация с предложением на рынках сырьевых товаров, труда и ключевых компонентов. Это ожидается, но есть риск, что перебои с поставками могут продлиться или усугубиться из-за войны России против Украины, антиковидных локдаунов в Китае или погодных явлений. Война России против Украины вызвала всплески цен на энергоносители, продовольствие и сельскохозяйственное сырье. Совсем недавно инфляцию в Европе еще подтолкнуло прекращение Россией поставок газа по трубопроводу Северный поток-1, создав трудности для домохозяйств и неся риск перебоев в некоторых отраслях пострадавших стран. Погодные условия, в частности в Китае, Европе и США, усугубляют ценовое давление за счет наносимого ущерба сельскому хозяйству, перевозкам и коммунальной сфере.

Многие центральные банки мира энергично развернули свою монетарную политику, чтобы удержать инфляционные ожидания и предупредить инфляционное воздействие «второго раунда» - встраивание инфляционных ожиданий в установление зарплат и ценообразование. В США Федрезерв повысил целевой диапазон ставки на федеральные фонды на 300 базисных пунктов за 7 месяцев – очень быстро по историческим меркам, а последние экономические прогнозы участников Федерального комитета по открытым рынкам (FOMC) предсказывают дополнительные повышения в этом и следующем годах. Кроме того, начиная с этого месяца, уменьшение размеров нашего баланса ускорилось до максимальных темпов - на $60 млрд в казначейских бумагах и $35 млрд в ипотечных бумагах в месяц. Широкие финансовые условия в США быстро ужесточились: доходность 10-летних казначейских бондов выросла более, чем на 200 б.п. с начала года, и сейчас близка к максимуму за 10 лет (3,8%).

На глобальном уровне монетарная политика также быстро ужесточается, по историческим стандартам. Включая Федрезерв, 9 центральных банков в развитых экономиках, в которых производится половина мирового ВВП, повысили ставки на 125 б.п. или больше в последние 6 месяцев. Глобальные финансовые условия ужесточились аналогично. Доходность по 10-летнему суверенному долгу в США, Канаде и Великобритании, а также в крупнейших экономиках еврозоны, выросла с начала года на 170-350 б.п.

Потребуется время, чтобы глобальное ужесточение полностью проявилось во многих секторах. Тогда как воздействие на финансовые условия обычно проявляется немедленно или даже заранее, в других секторах оно может проявиться с лагом, причем чувствительные к ставке сектора, такие как сектор жилья, реагируют быстро, а менее чувствительные, например, расходы населения на услуги, корректируются медленнее.

В дополнение к внутреннему воздействию ужесточения политики, существуют также трансграничные эффекты через торговые и финансовые каналы. Ужесточение монетарной политики США снижает спрос в США на иностранную продукцию, тем самым усиливая воздействие монетарного ужесточения иностранных центральных банков. Обратное также верно.

То же происходит на финансовых рынках. Эти трансграничные эффекты вызываются как ставкой, так и снижением размера балансов. По некоторым оценкам, такие эффекты в тесно связанных развитых экономиках, таких как США и Европа, могут равняться половине воздействия от решений собственных центробанков в плане изменения доходности бондов в местной валюте.

Наоборот, трансграничные воздействия через канал валютных курсов направлены противоположно. Широкий индекс доллара США, который ведется Федрезервом, вырос на 10% с начала года. Рост курса доллара снижает импортные цены в США. Но в других странах соответствующее понижение курса местной валюты может создавать дополнительное инфляционное давление и требовать дополнительного ужесточения монетарной политики, чтобы ему противостоять.

Мы внимательно наблюдаем за финансовыми уязвимостями, которые могут усугубиться дополнительными негативными шоками. Например, в странах с высоким уровнем суверенного или корпоративного долга более высокие процентные ставки могут увеличить бремя обслуживания долга и вызвать озабоченность способностью к его обслуживанию и выплате, что может усугубиться за счет девальвации валюты. Увеличение премий за риск может запустить динамику делевериджа, по мере того, как финансовые посредники будут снижать свои риски. А низкая ликвидность на некоторых рынках может стать каналом усиления воздействия в случае дополнительных негативных шоков.

Для некоторых развивающихся экономик высокие процентные ставки в сочетании со слабым спросом в развитых экономиках может увеличить отток капиталов, в особенности если импортеры сырья сталкиваются с повышением цен на сырье и слабыми валютными курсами. Такое отток может стать особенно неприятным для заемщиков, у которых активы и обязательства в разных валютах.

Это особенно верно во времена, когда фискальный, макропруденциальный и монетарный буферы ограничены. Фискальная и монетарная политика были стимулирующими в ответ на пандемию, и они, естественно, перестали быть таковыми, когда восстановление набрало ход. Но война привела к существенному спаду в реальных доходах за счет повышения цен на энергию и другие товары, причем в некоторых наиболее пострадавших экономиках.

Что касается макропруденциальных буферов, то почти все страны, которые накопили контрциклические буферные капиталы до пандемии, высвободили их после начала пандемии, и они пока не были полностью восполнены. Анализ ЕЦБ показал, что высвобождение буферных капиталов увеличило возможности банков при кредитовании населения и бизнеса.

И конечно, монетарная политика сфокусирована на восстановлении ценовой стабильности в условиях высокой инфляции. Исследования показывают, что в условиях, когда макропруденциальная политика не может сама по себе предотвратить усугубление шоков через финансовые уязвимости, в условиях низкой инфляции монетарная политика бывает более стимулирующей, чем обычно, чтобы уменьшить вероятность негативных результатов для занятости и выпуска продукции. Но в условиях высокой инфляции монетарная политика становится ограничительной для восстановления ценовой стабильности и поддержания стабильных инфляционных ожиданий.

При обсуждении политики Федрезерв учитывает анализ того, как события в США могут влиять на глобальную финансовую систему, и как события за рубежом, в свою очередь, отражаются на экономике и финансовой системе США. Мы находимся в тесном и частом контакте с ответственными за проведение монетарной политики в других странах на предмет эволюции перспектив экономики каждой страны и того, как это отразится на монетарной политике. Мы регулярно встречаемся на всевозможных международных форумах не только с руководством центробанков, но также с ответственными за проведение фискальной политики и обеспечение финансовой стабильности, что помогает нам принимать учитывать трансграничные эффекты и финансовые уязвимости в наших прогнозах, сценариях и обсуждениях.

Высокая инфляция создает существенные трудности, снижая покупательную способность, особенно для тех домохозяйств, которые тратят на товары первой необходимости бόльшую часть дохода. После периода, в котором сочетание высокого спроса и длинной серии негативных шоков предложения на товары, рабочую силу и сырье вывело инфляцию на рекордные уровни за много лет, лица, ответственные за выработку монетарной политики теперь занимают оборонительную позицию, чтобы предотвратить повышение и укоренение долгосрочных инфляционных ожиданий на уровнях выше целевых, что затруднит снижение инфляции.

С оговорками, ужесточение монетарной политики для охлаждения спроса в сочетании с улучшением предложения должно со временем привести уменьшению дисбалансов спроса и предложения и снижению инфляции. Кривая реальной доходности сейчас в положительной территории, за исключением самых коротких сроков к погашению, и при дополнительном ужесточении политики и замедлении инфляции которые ожидаются в ближайшие кварталы, вся кривая скоро будет в положительной зоне.

Потребуется время, чтобы полное воздействие более жестких финансовых условий дошло до различных секторов и понизило инфляцию. Монетарная политика должна будет оставаться ограничительной в течение некоторого времени, чтобы быть уверенным в снижении инфляции к целевым значениям. Поэтому будет избегать преждевременных откатов в политике. Мы также признаем, что в какой-то момент риски могут оказаться более уравновешенными. Неопределенность безусловно высока, и существует ряд оценок того, к какому уровню должна прийти ставка в ходе цикла повышения. Осторожность и учет всех данных позволит нам понять, как корректируются экономическая активность и инфляция с учетом кумулятивного ужесточения финансовых условий, и обновлять наши оценки уровня монетарной ставки, которую придется удерживать некоторое время для снижения инфляции до 2%.

Наверх